資產表現

過去一個月，各大類資產表現如下：

股市：全球股市均下跌。 A股滬深300指數下跌3.2%，上證指數下跌4.4%；港股恆生指數下跌3.9%，恆生科技指數下跌5.3%，恆生中國企業指數下跌6.9%；美股主要指數也有小幅下跌，標普500下跌1.0%，道瓊指數下跌1.3%，納指下跌0.5%；歐元區斯托克50指數下跌3.5%，日股日經225指數上漲3.1%；新興市場指數下跌4.4%。

債市：市場交易美國大選，美債殖利率上漲。 10Y美債利率上行50BP至4.28%，5Y美債下行60BP至4.16%，2Y美債上行53BP至3.64%。中國公債殖利率小幅下行6BP至2.15%。

匯率：美元指數上行3,2%，美元走強。美元兌在岸人民幣上漲1.4%至7.12，兌離岸人民幣上漲1.1%至7.12；歐元兌美元下跌2.3%至1.09；美元兌日圓上漲5.8%，美元兌日圓至152.03。

大宗：COMEX黃金上漲3.4%，達到2,749.3美元/盎司，NYMEX油價上漲2.1%。

表：全球資產表現（20230930-20231031）

分行业看，全球各个行业除去金融小幅上涨外，其余均下跌。材料，医疗和必须消费下跌最多，涨幅在5%。MSCI中国各行业指数除信息行业外，均下跌。

跌幅最大的是主要消费，医药和电信，跌幅超过10%，只有信息技术和金融行业上涨，信息技术涨幅达到9.2%。整个MSCI    China指数下跌5.8%。

分地区来看，MSCI发达国家指数下跌最大达到2.0%，MSCI新兴市场指数下跌4.3%。

表：行业指数表现（20240930-202401031）

数据来源：BLOOMBERG，大成基金

资金监测

港股和A股的外资流出扩大，被动外资也开始转为流出。对港股来说，部分投资者获利了结以规避潜在波动（大选等风险临近）。10月第四周被动外资时隔 5 周再度转为流出 3.8 亿美元（vs. 前一周流入 5.8 亿美元），主动外资流出则进一步扩大至 3 亿美元（前一周流出 2.4 亿美元）。

A股主动外资流出 1.5 亿美元（vs. 上周流出 1.6 亿美元），被动资金流出 2.8 亿美元（vs. 上周流入 4.3 亿美元）。

互联互通方面，本周北向资金日均成交规模与上周基本持平，南向资金流入收窄；全球股票转为流出，债券市场流入扩张，货币市场流入收窄；美股流出收窄，新兴市场流出扩大。

中国

数据跟踪

经济数据仍偏弱，物价，投资和出口表现不佳，但9月底政治局会议提出推出一揽子推动经济增长的政策，预期经济将会在强有力政策带动下实现复苏。

工业生产方面，10月份制造业PMI 50.1，相较9月份上升，重回荣枯线以上。9月份工业产值同比上升5.4%，高于市场预期，货运量同比-2.5%，跌幅走扩，发电量同比6%，水泥产量同比-10.3%，工业基建各项指标跌幅持续收窄。

投资方面，7月城镇累计固定资产投同比上涨3.4%，基建投资同比增长4.1%,连续超过8个月增速回落，而地产投资同比-9.9%，同比下跌速度减慢，整个投资端仍乏力。

消费方面，7月社零同比上升3.3%，相较上个月增速回落，低于市场预期。

外贸方面，5月出口同比2.4%，增速大幅下降，低于市场预期，进口同比0.3%，低于市场预期。

房地产1-8月累计销售金额-22.7%，跌幅有小幅收窄，房价环比下跌0.9%，跌幅持续。物价方面，CPI同比 0.4%， PPI同比-2.8%。

表：中国宏观经济数据跟踪  

数据来源：BLOOMBERG，大成基金

美国

数据跟踪

11月美国大选在即，美国市场Trump交易引发市场波动。美国9月CPI为2.4%，PCE3.2%，持续回落，符合市场预期。

当前美国就业市场有所降温，10月非农就业人数增长1.2万人，大幅低于市场预期的10万人，美国就业情况又出现转折，市场对软着陆又产生担忧。

而工业生产方面美国工业产值月同比实现减少0.64%，10月份美国ISM制造业PMI为46.5，几项工业生产指标均低于市场预期。

消费方面，9月社零同比上升1.7%，10月密歇根大学消费者信心指数70.5，消费端略低于市场预期。

整体来说，唯一有确定行的就是不确定性在增加，美国大选结合FOMC降息，十一月初宏观不确定性显著增强。

表：美国宏观经济数据跟踪

数据来源：BLOOMBERG，大成基金

欧元区

数据跟踪

欧元区经济复苏速度减弱。物价方面，9月份欧元区CPI同比2%,较上个月小幅上升0.3%。

就业方面，8月份欧元区失业率6.3%，维持稳定。

工业生产方面，7月份工业产值同比0.1%，为今年来首次转正，10月份Markit欧元区制造业PMI回升至45.9，工业生产有一定起色。8月份欧元区零售销售同比0.8%，恢复增长。

货币政策方面，伴随联储降息，欧元区央行主要再融资利率9月份下调25bps升至3.40%，三个月Euribor利率下调21bp到3.06%。

表：欧元区宏观经济数据跟踪

数据来源：BLOOMBERG，大成基金

日本

数据跟踪

日本经济弱复苏。工业生产方面，9月份日本工业产值同比-2.7%高于市场预期。Markit制造业PMI下降至49.2。

消费方面，社零数据同比着增长0.5%，低于市场预期。

外贸方面进出口同比增速均降速，7月出口同比下降1.7%，进口同比增长2.1%，均低于市场预期。

物价方面，5月份东京CPI为1.1%，符合市场预期。5月份末日本央行无担保隔夜拆借利率到0.227%，受到美元升职影响，日元再度走弱，美元兑日元汇率下降到152.0。

表：日本宏观经济数据跟踪

数据来源：BLOOMBERG，大成基金

未来一个月重点关注

数据来源：WIND，大成基金

宏观

大选结果对市场有着深远的影响，如果当前的预期明显倾向于某一结果，那么需要理解“what’s in the price”。除了总统，国会的控制权归属也是一个重要因素，也是需要大家重视的。

第一，无论哪个党派上台，宽松的财政政策短期内不太可能迅速收紧，这意味着美股市场可能短期内不会有太大风险。在美债市场，收益率曲线可能会变得更加陡峭。特朗普作为一个机会主义者，更注重眼前利益，不太可能支持美联储大幅加息。

另外，他的所作所为在经济学家看来更有可能推高通胀，因此这两点会加剧美债的陡峭化。对于美元而言，短期内可能会走强，如果特朗普再次上台并实施关税政策，人民币有可能进行主动的贬值。因此，在大类资产中，美股可能会比其他发达市场的权益资产表现更强。而中长期看，如果特朗普有意与中国Deal，中国可能会在新兴市场中表现突出，但是这个交易还为时尚早。从大宗商品的角度来看，黄金和比特币的价格都在高位，这表明我们对温和滞涨的判断仍然成立。

特朗普核心政策聚焦于就业问题，普遍认为他会通过移民政策和关税措施来实现这一目标。因此预计此次关税政策的力度将超过2018年，此外极限施压也是他交易的艺术。目前看来，重现2018年戏剧性结局的可能性不大，且最终结果可能出人意料。

如果特朗普上台，从悲观角度来看，市场可能倾向于看好高股息股票，但这种观点可能过于悲观，因为当前情况与2016年不同，市场对特朗普上台已经有了充分的市场定价。从大选结束到正式就职，仍然是交易的窗口期，我认为最终交易的情形是在悲观和乐观之间。一些特定的大类资产，如黄金和石油，都值得我们深入研究。

最后，超越中美当前的短期情形，超越中美短期局势，我们应关注更大规模的经济图景，包括经济软着陆、硬着陆以及二次通胀等问题。目前看来，经济软着陆的可能性最大，但其他情况也不容忽视，特别是二次通胀的潜在影响可能持续超过3-6个月。

对于国内资产，大概率到明年年初市场仍然是上有顶、下有底的状态，因此，相较于市场整体表现（beta），当前寻找个股或资产的超额收益（alpha）更为关键。

美债：

自国庆以来，海外市场经历了显著变化，经济数据超出预期，大选形势也发生了较大的变化。在上次会议中，我们预计预防性降息将伴随市场调整，因此我们将投资组合的久期降至低位。

然而，市场回调的幅度超出了预期，加之人民币贬值幅度也超出预期，导致我们的净值出现了一定程度的回调。目前，10年期美债收益率回升至4.2%，这一水平具有配置价值。根据当前的点阵图，11月降息的可能性仍然很大。因此，美国大选结果及特朗普的政策纲领对后续利率走势的判断至关重要。

哈里斯和特朗普都在推动制造业回流，提高住房供给。差异在于财政和经济发展，哈里斯主张对高收入企业和个人征税，同时增加遗产税和资本利得税；而特朗普则主张大幅减税并增加关税，财政赤字也会有较大扩张。

特朗普的政策主张包括国内减税和对外征收关税。若这些政策得以执行，预计在未来十年内，财政赤字可能增加约6万亿美元。特朗普的政策预计会对经济产生正面的提振，减税的主张可能促进不同程度的经济增长。

尽管关税增加可能会对GDP构成压力，但总体上仍有望带来约0.8%的经济增长，因此特朗普的政策可能对经济增长起到正面作用。然而，特朗普将降息和控制通胀作为政策目标，这在政策逻辑上存在不一致性。实际上，上一轮关税主要由美国消费者承担，导致通胀上升。

此外，收紧的移民政策也可能减缓通胀的下降趋势。综合这些政策影响，特朗普的当选可能会限制未来降息的空间，特别是如果其横扫，特朗普会有更大概率兑现其施政纲领。

对于主要资产类别而言，美股市场短期内可能会持续波动，而经济实现软着陆的概率目前估计为50%，这为美股的中期收益前景提供了支撑。美债仍然是降息交易，但是长端由于特朗普交易，美债大概率陡峭化。自国庆假期以来，10年期美国国债的收益率已经上升了60个基点，这一变化在历史数据中也较为显著。

美元角度，特朗普的政策动向可能会推动美元短期内走强，但由于政策逻辑的不一致性，美元的长期走势仍然充满不确定性。与此同时，日元的走势也值得关注。8月初日本央行的加息决定对日元产生了显著影响，目前日元汇率已接近152水平，因此需要密切关注日元走势。对于黄金而言，无论是中期还是长期都是都是受益。

对于国内债券市场，A股市场的表现引发了对债券市场可能从牛市转向熊市的担忧。很多人将其与2014-2015年的市场情况进行比较，但实际上存在显著差异。14-15年主要是货币政策的转松，但当前基本面为波浪式修复，地产供需关系和14-15年也有较大变化，居民和企业增加杠杆的意愿也与当年不同，这导致市场对政策刺激房地产回暖的预期并不强烈。

因此，当前国内债券市场的波动性可能会增加，但市场趋势的转变尚未明确。

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