资产表现
过去一个月，各大类资产表现如下：
-股市：关税告一段落，全球股市反弹，市场波动率有所下降。A股沪深300指数上涨1.8%，上证指数上涨3.1%；港股恒指上涨5.3%，恒生科技上涨1.6%，恒生国企上涨5.4%；美股标普500上涨6.2%，道指上涨3.9%，纳指上涨9.6%，美股波动性大幅下降,VIX指数下降24.8%；欧股下跌，欧元区斯托克50指数上涨4.0%，日股日经225指数上涨5.3%；新兴市场指数上涨4.0%。
-债市：美债收益率上行。10Y美债利率上涨24BP至4.44%，5Y美债上行24BP至3.96%，2Y美债上涨29BP至3.90%。中国十债收益率上行8BP至1.71%，
-汇率：美元大幅走弱。美元指数跌0.1%到99.3，美元兑在岸人民币下跌0.1%到7.22；欧元兑美元下降0.2%到1.12；美元兑日元上涨4.6%至155。
-大宗：COMEX黄金下跌0.1%到3315美元/盎司创新高，NYMEX油价涨5.8%。
表：全球资产表现（20240430-20250531）
数据来源：BLOOMBERG，大成基金
分行业看，全球股市除医疗保健指数有下跌之外，其余各行业指数均有上涨。发达国家行业指数中能医疗分别下跌3.6%，信息技术，工业，非必须消费指数涨幅较大，分别上涨10.4%，8.2%和6.9%。
新兴市场国家中，地产，必须消费，公用事业有下跌，跌幅分别为0.9%，0.7%，0.3%，其余各个行业则有上涨。
MSCI中国指数地产大幅下跌5.1%，信息技术下跌0.1%，其余各行业有上涨，整体来看，在关税战阶段性缓和后，全球股市均有上涨。
表：行业指数表现（20240430-20250531）
数据来源：BLOOMBERG，大成基金
资金监测
本周EPFR跟踪的全球资金整体流入发达市场及新兴市场分别为-122.45/25亿美元。具体看，除美国、日本、韩国外全球市场普遍获资金流入。
中国资产各个板块主动资金均呈流出趋势，公用事业、能源、板块流出规模小，均为0.04亿美元。港股通/外资中介/内资中介分别净流入193/-51/-107亿港元。南向资金净流入占日均流通市值比重最高的行业为能源、医疗保健、原材料；外资净流入占日均流通市值比重最高的行业为信息技术、必选消费。
细分板块来看，上周南向及外资托管资金均流入的板块为多元金融、家电、影视传媒、烟草、食品饮料。其中，南向资金环比增持半导体（华虹半导体）、汽车零部件（耐世特）、纺织服装（特步国际）等板块。外资则环比增持互联网（哔哩哔哩-SW）、影视传媒（美图公司）、游戏（网易-S）等板块。
中国
数据跟踪
5月份中国宏观数据尤其是房地产有所回落。4月CPI同比-0.1%转负，PPI同比-2.7%，CPI，PPI跌幅相较3月走扩。
生产端5月份制造业PMI达到49.5，重回荣枯线之下，工业产值同比增长6.1%，水泥电力分别同比-5.3%，0.9%，工业生产恢复放缓。
投资端，固定资产投资同比增长4.0 %，基建投资同比增长5.8%，房地产投资同比-10.6%，投资端增速也有所放缓。房地产量价仍疲软，70城住宅均价同比下降4.55%，同比跌幅有小幅收窄，新房销售金额累计同比下降3.2%，跌幅进一步走扩，地产结束了年初以来的“小阳春”。十债收益率到1.70%，小幅上升，美元兑人民币汇率7.18，人民币小幅上涨。
表：中国宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金
美国
数据跟踪
4月特朗普“对等关税”政策出台引发美股市场震荡，5月关税情况缓和后，美国经济出现一定情况的好转。通胀方面，美国4月CPI为2.3%，PCE2.8%，均符合市场预期。美国就业市场4月份表现仍强，4月非农就业人数增长17.7万人，超出市场预期，失业率保持在4.2%相对低位。
工业生产方面，美国工业产值月同比增长1.49%，ISM制造业PMI为48.5，仍在荣枯线以下，耐用品订单收到抢进口影响，同比增长20.7%。消费方面，社零同比上升5.2%，密歇根大学消费者信心指数维持52.2，表明了美国消费者对经济仍处在悲观态度。
表：美国宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金
欧元区
数据跟踪
欧元区经济仍然维持恢复较慢，俄乌局势和对美关系仍是核心关注点。Q1欧盟GDP增长0.4%，增速较上个季度提升0.2%。物价方面5月欧元区CPI同比1.9%,有所回落。就业方面欧元区失业率6.2%，维持稳定。
工业生产方面，工业产值同比增长3.6%，Markit欧元区制造业PMI回升到49.4，均有所回升。3月份欧元区零售销售同比1.5%，小幅回升。货币政策方面，欧元区央行进一步降息，当前欧央行主要在融资利率达到2.15%，降息25bp，三个月Euribor利率下调18bp到1.995%。
表：欧元区宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金
日本
数据跟踪
日本经济持续弱复苏。工业生产方面，24月份日本工业产值同比0.7%，稍高于市场预期。Markit制造业PMI降至49.4，有所恢复但仍在荣枯线以下。消费方面，社零数据同比增长3.3%，符合市场预期。
外贸方面出口同比增速-2.2%，同比增速回落，进口同比-4.8%，也有所回落。物价方面，5月份东京CPI为3.5%，进一步抬升，日本再通胀初见端倪。日本央行1月无担保隔夜拆解利率维持稳定0.48%，美元兑日元汇率进一步小幅上升到144。
表：日本宏观经济数据跟踪
数据来源：BLOOMBERG，大成基金
未来一个月重点关注
数据来源：WIND，大成基金
宏观
金融市场会前瞻性反应经济的走势，今年以来地缘政治事件频发，均对市场产生了显著的影响，包括印巴冲突歼带来的中国军工企业的重估。之前对地缘政治引导主题投资的思想总体持比较谨慎的态度，主要因为其门槛较低，但易学难精，且离直接指导投资有差距，但当前形势下大家又不得不关注了解地缘政治，才更好的能理解市场的走势。
希望大家能理解一些宏大叙事，但也不要认为宏大叙事是万能钥匙，要把握好尺度，注意精力的分配，不要把主要时间放在研究宏观和地缘政治方面。一些投资大师如索罗斯的投资完全依赖于宏观，多做自上而下的判断，但是但也有投资大师如彼得林奇完全不关注宏观事件，专注于自下而上的选股，认为大多数行业研究员应该更多把精力放在后者。
此时此刻，建议大家做好情景分析。大家可以看到特朗普上台后，世界增加了很多的不确定性，这可能导致资产价格产生较大的波动，提高了定价的双边尾部风险。比如当前人民币美元汇率7.2，但也有可能很快贬值到7.5-7.6，或短时间升值到7.0，这是我们过去两年没有感受到的情形。
如果特朗普的关税战不是和中国一个月内缓和而是拖了更长时间，又如印巴空战不是0：6而是6：0，很多叙事都会不一样，市场的走势也会大不相同。分析时，情景分析的假设比目标价更重要，甚至可以使用extreme bull or bear case来分析。
此外，如果某些事件会导致bull/bear case发生的可能性提高（What’s if事件），需要观察市场是否对该事件做出准确定价，如果市场定价并不充分，那就是买入/卖出机会所在。
具体市场观点来说，目前市场在对美元资产进行新一轮的价值重估，从过去2两年的过度热捧到当前的倾向于“平配”。目前看美元资产里美债是最弱的一环。部分中国资产的重估也在进程中，关于这点，应更多关注外资投资者的行为。
美债
特朗普新一届任期以来，极端的经贸政策破坏了美元经济循环，美债需求有所减少。
美债海外官方需求如何？当前美债总额为36.2w亿。这36.2w亿总额中，75%是美国本土投资人。美国本土来说，1）联储仍然在缩表，如果要继续增持美债需要货币政策的转变；2）商业银行，受监管约束，再增持能力也有限；3）美国居民，其自身资产负债表不乐观。因此美国国内投资者增持意愿较低。对于外部投资者，其中3%为日本持有，英国和中国各占2%。
13-23年，海外官方持有美债量处于平台期，大约是2.7-4w亿美元之间，这一波动和库存周期相匹配。23年，海外官方进入新一轮增持周期，23-24年海外投资者对美债的增持大幅上升。但由于美债本身体量增长速度高于海外持有人持有美债的增长速度，因此外国投资者占比从42%下降至目前的25%。在特朗普经贸政策下，海外官方增持意愿低于以前。
5月美债需求较弱，5月20-30年美债发行来看，其买家主要还是美国国内投资者，海外投资者参与意愿较低。当前政治环境下，大国持有的大量美国国债也是对特朗普谈判的筹码，因此大国对美债的持有也是博弈的工具。
展望后市，利空较多，虽然关税缓和、通胀没有反弹，但后续基数效应过了以后可能通胀会反弹；减税法案也通过了。但在利空较多时直接判断还会跌也不对，而且也并非没有积极信号。5月至今流出压力好于4月，债券市场净流入已经转正。当前美债10年起4.5-4.6%的位置，上行阻力也比较大。后续主要关注关税政策、通胀等。
境内债市方面，机构大多看震荡。货币政策宽松和基本面疲弱支撑债市，但另一方面进一步宽松的预期减弱。当前收益率进一步下行需要进一步宽松或资金利率突破1.4%以下，目前资金利率仍然在1.5%左右。
